熔断机制启又停  市场波动料加大

                                                                     ——上证50ETF期权周报

摘要：

（一）一周市场回顾

    上周，A股市场整体出现大幅下跌。因首次采用熔断机制，导致周一和周四两天出现二次触发熔断机制而提前收盘的情况。周四晚间，证监会紧急通知，暂停使用熔断机制。

    因为标的资产50ETF的大幅下跌，认沽期权普遍大涨，最大涨幅达723%，认购期权则普遍大跌，最大跌幅达80%。

    期权日成交量PCR先抑后扬，截止上周五，PCR值为0.86，显示目前市场上整体较为悲观的情绪。

（二）波动率分析

    上周，上证50ETF期权的平均隐含波动率波动较大，且整体呈上升趋势。尤其是上周四的平均隐含波动率较前一交易日有明显上升。认购和认沽期权的隐含波动率差有所扩大。

    iVIX指数先降后升，上周四降至23.33，后又回升到35.22。

（三）操作建议

    因上周A股市场的整体大幅下挫，市场信心及情绪较难短时间内恢复。且K线走势已调头向下，故预计50ETF近期走势继续向下波动的可能性较大。

    对于激进的投资者来说，可以考虑直接买入少量的认沽期权。

    对于稳健的投资者来说，可以考虑买入认沽期权的熊市价差组合。

联系方式：

研究员：张恪清

期货从业资格证号：F3017718

地  址：上海市浦东新区世纪大道1777号东方希望大厦8楼GH室  国海良时期货 金融创新部

一、一周市场回顾

（一）现货市场

    上周，A股整体大幅下跌。截止上周五，上证综指收于3186.41点，下跌352.77点，跌幅达9.97%，深证成指收于10888.91点，下跌1775.98点，跌幅达14.02%。

    截止上周五，上证50ETF收于2.219，下跌0.197，跌幅达8.15%。日均成交量为4.02亿份。

图1：上证50ETF收盘价及成交量走势图

数据来源：WIND  国海良时期货金融创新部

（二）期权市场

    上周，50ETF期权总成交量为1008776张，其中认购期权成交量548770张，认沽期权成交量460006张。单日最高成交量为327644张（2016年1月8日）。

表1：上证50ETF期权一周成交量统计表

数据来源：WIND  国海良时期货金融创新部

    截止上周五，50ETF期权总持仓量为492387张。其中认购期权持仓量为308551张，认沽期权持仓量为183836张。

表2：上证50ETF期权一周持仓量统计表

数据来源：WIND  国海良时期货金融创新部

    上周，成交量最大的合约为“50ETF沽1月2.30”，成交量达82646张。截止上周五，持仓量最大的合约为“50ETF购1月2.40”，持仓量达27204张。

表3：上证50ETF期权一周成交量及持仓量排行榜

数据来源：WIND  国海良时期货金融创新部

    上周，涨幅前五名的期权合约均为认沽期权，跌幅前五名的期权合约均为认购期权。其中，合约“50ETF沽1月2.20”涨幅最大，达723.53%，合约“50ETF购1月2.55”跌幅最大，达80.92%。

表4：上证50ETF期权一周涨跌幅排行榜

数据来源：WIND  国海良时期货金融创新部

    上周，50ETF期权日成交量PCR先抑后扬，周三下降到0.62后又反弹至0.8以上，反映出目前市场上比较悲观的情绪，这可能和上周A股市场首次采用熔断机制及市场大跌有关。

图2：上证50ETF期权一周日成交量PCR走势图

数据来源：WIND  国海良时期货金融创新部

图3：上证50ETF收盘价及其期权日成交量PCR走势图

数据来源：WIND  国海良时期货金融创新部

图4：上证50ETF期权历史日成交量及持仓量走势图

数据来源：WIND  国海良时期货金融创新部

二、波动率分析

（一）平均隐含波动率

    上周，上证50ETF期权的平均隐含波动率波动较大，且整体呈上升趋势，尤其是上周四，平均隐含波动率较前一交易日明显升高。认沽期权的平均隐含波动率显著高于认购期权的平均隐含波动率，且二者的           差值有所扩大。

图5：上证50ETF期权平均隐含波动率一周走势图

数据来源：WIND  国海良时期货金融创新部

（二）iVIX指数

    上周，iVIX指数先降后升，周四降到23.33后，周五又回升到35.22。

    中国波指（iVIX指数）是由上海证券交易所发布，用于衡量上证50ETF未来30日的预期波动。

图6：iVIX指数走势图

数据来源：WIND  国海良时期货金融创新部

（三）隐含波动率微笑

    以上周五收盘的数据来看，认购期权的隐含波动率微笑曲线均呈倾斜状，认沽期权的隐含波动率微笑曲线相对来说呈微笑形状，尤其是季月的曲线。

图7：认购期权隐含波动率微笑曲线（2016年1月8日）

数据来源：WIND  国海良时期货金融创新部

图8：认沽期权隐含波动率微笑曲线（2016年1月8日）

数据来源：WIND  国海良时期货金融创新部

三、操作建议

（一）市场分析

    上周一（2016年1月4日），A股市场首次采用熔断机制。当天，市场大跌触及二次熔断，导致提前收盘。上周四（2016年1月7日），A股市场再次出现同样的情况。周四晚间，证监会紧急通知，暂停熔断机制。

    对于熔断机制的采用，监管层的目的是减缓市场的波动，但从上周的实际情况来看，结果却是加剧了市场的波动，且当触及熔断或提前收盘时，使得整个市场的流动性变差，甚至可能引发连锁的恐慌性抛盘。

    虽然熔断机制暂停，但目前整个市场还处于不太稳定的状态，市场信心和情绪短期内较难恢复，且K线走势因上周几天的暴跌而出现调头向下的趋势，故我们预计近期整体市场继续向下波动的可能性较大。

（二）策略建议

    根据上述分析，就50ETF来说，其近期走势继续下探的可能性较大。

    对于激进的投资者来说，可以考虑直接买入少量认沽期权，当50ETF出现较大幅度下跌时即可获利了结，利用较大的杠杆获得较多的利润，且其理论盈利空间没有上限。但当50ETF走势向上时，亏损的最大额度也仅为购买期权所花费的权利金。

    对于稳健的投资者来说，可以考虑买入认沽期权的熊市价差组合。即买入一个高行权价的认沽期权，同时卖出一个低行权价的认沽期权。当50ETF下跌时，该组合策略可获利，但获利空间有限。当50ETF上涨时，该组合策略会亏损，但亏损也有限，且其亏损的幅度会小于直接买入同行权价的认沽期权。

（三）风险提示

    上周的市场暴跌和熔断机制有较紧密的关系，但上周五熔断机制已暂停使用，投资者需留意近期市场恢复正常之后出现反弹的可能性。若出现此情况，做空的投资者需及时平仓，以避免较大的损失。

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