现货行情如过山车    市场波动触底反弹

                                                ——上证50ETF期权月报（2016年2月）

一、当月市场回顾

（一）现货市场

    2016年2月，A股整体犹如坐过山车，前面十几个交易日累计的涨幅在月底最后3个交易日全部被吞噬。截止2月29日，上证综指收于2687.98点，下跌49.62点，月跌幅为1.81%，深证成指收于9097.36点，下跌320.84点，月跌幅为3.41%。

    截止2月29日，上证50ETF收于1.937，下跌0.038，月跌幅为1.92%。日均成交量2.9亿份，较1月份下降33%。

          图1：上证50ETF收盘价及成交量历史走势图

            数据来源：WIND  国海良时期货金融创新部

（二）期权市场

    2016年2月，50ETF期权日均成交量为181086张，较1月份下降20%，其中认购期权日均成交97673张，认沽期权日均成交83413张。单日最高成交量258551张，最低成交量102696张。

          图2：上证50ETF期权当月日成交量统计图（2016年2月）

            数据来源：WIND  国海良时期货金融创新部

    2016年2月，50ETF期权持仓量整体较平稳（2月24日2月合约到期导致持仓量周期性下降）。截止2月29日，50ETF期权总持仓量为533253张，其中认购期权持仓量为342310张，认沽期权持仓量为190943张。日均持仓量为560141张。

          图3：上证50ETF期权当月持仓量统计图（2016年2月）

            数据来源：WIND  国海良时期货金融创新部

    2016年2月，50ETF期权日成交量PCR（Put-Call Ratio即认沽期权成交量比认购期权成交量）整体呈上升趋势，尤其是月末最后3个交易日，PCR出现明显的上升并持续位于高位，反映出当月投资者情绪逐渐由乐观转为悲观的变化情况。日成交量PCR在0.60-1.10的区间内围绕着0.90波动，最高1.10，最低0.64。当月16个交易日中，PCR高于或等于0.90的共计6个交易日，低于或接近0.70的共计6个交易日。

          图4：上证50ETF期权当月日成交量PCR走势图（2016年2月）

            数据来源：WIND  国海良时期货金融创新部

    自2015年2月9日50ETF期权上市以来，日成交量及持仓量整体稳步增长，近期保持平稳。

          图5：上证50ETF期权日成交量及持仓量历史走势图（自2015年2月9日）

            数据来源：WIND  国海良时期货金融创新部

二、波动率分析

（一）综合隐含波动率

    2016年2月，上证50ETF期权的综合隐含波动率整体出现触底反弹趋势。隐含波动率最高为35.36%，位于历史区间的30%分位数附近，最低为17.37%，仅位于历史区间的8%分位数附近。

          图6：上证50ETF期权综合隐含波动率当月走势图

            数据来源：WIND  国海良时期货金融创新部

   2月的隐含波动率整体较前一个月有一定幅度的下降，且出现较为明显的触底反弹趋势。截止2月29日，隐含波动率为31.89%，位于历史区间的26%分位数附近，总体来说仍处于偏低的位置，近期持续上升的可能性较大。

          图7：上证50ETF期权综合隐含波动率历史走势图

            数据来源：WIND  国海良时期货金融创新部

    从上证50ETF现货四个周期（10日、20日、60日及120日）的历史波动率与综合隐含波动率的走势来看，2月份的短期历史波动率（10日）的下降幅度明显大于中长期历史波动率（60日及120日）。截止2月29日，上述四个周期的历史波动率较为接近，且均略高于综合隐含波动率。

          图8：上证50ETF历史波动率与综合隐含波动率历史走势图

            数据来源：WIND  国海良时期货金融创新部

（二）iVIX指数

    2016年2月，iVIX指数整体较1月份有所下降，且同样出现一定程度的触底反弹趋势，未来一段时间有可能持续上升。当月iVIX指数最高为37.39，最低为31.44。

    中国波指（iVIX指数）是由上海证券交易所发布，用于衡量上证50ETF未来30日的预期波动。

          图9：iVIX指数走势图

            数据来源：WIND  国海良时期货金融创新部

三、操作建议

（一）策略建议

1、波动率交易策略

    2016年2月，上证50ETF期权的综合隐含波动率整体较前一个月有一定幅度的下降，且出现触底反弹趋势。隐含波动率最高达35.36%，位于历史区间的30%分位数附近，最低为17.37%，仅位于历史区间的8%分位数附近。截止2月29日，隐含波动率为31.89%，位于历史区间的26%分位数附近，总体来说仍处于偏低的位置，近期持续上升的可能性较大。

    从上证50ETF现货四个周期（10日、20日、60日及120日）的历史波动率与综合隐含波动率的走势来看，截止2月29日，综合隐含波动率均低于上述四个周期的历史波动率。

    2016年2月，iVIX指数整体较1月份有所下降，且同样出现一定程度的触底反弹趋势，未来一段时间有可能持续上升。

    从50ETF现货的K线走势来看，目前处于一个即将变盘的时点。中期来看，或筑底反弹，或继续破位下行，但无论是反弹还是下跌，其隐含波动率近期上涨的可能性都比较大。

    基于以上分析，对于波动率交易者来说，建议买入宽跨式组合，即买入高行权价的认购期权，同时买入低行权价的认沽期权。投资者在构建此策略时，建议使整体组合策略的Delta值接近0，这样可避免现货行情方向预测错误对策略头寸的不利影响，仅做多隐含波动率。

    以2月29日的收盘行情为例，行权价2.00的3月认购期权Delta为0.3835，Vega为0.0019，行权价1.90的3月认沽期权Delta为-0.3914，Vega为0.0019。 组合为买入行权价2.00的认购期权，同时买入行权价1.90的认沽期权，这个宽跨式组合的策略Delta为-0.0078，Vega为0.0038。

2、套利交易策略

    2月份最后几个交易日的行情波动较大，出现较多套利机会。以我部监控到的盒式价差套利情况为例，3月到期的行权价2.00和2.20的组合存在套利机会。该套利机会持续约1分钟，其中最大套利价差为119元/张合约。投资者可通过卖出行权价2.00的认购期权，买入行权价2.00的认沽期权，买入行权价2.20的认购期权，卖出行权价2.20的认沽期权构建该组合。

    该盒式套利组合的开仓成本为5471.60元（保证金及权利金之和），若不考虑交易手续费且持有到期，理论上的月报酬率为2.17%，年化报酬率为26.10%。投资者也可选择在该组合价差收敛到0或反向的情况下提前平仓。

（二）风险提示

1、波动率交易策略

    若50ETF未如我们预期的那样出现向上或向下较大幅度的波动，波动率未出现大幅上涨，则投资者需时刻留意策略头寸的亏损情况，及时做好止损措施。

2、套利交易策略

    上述盒式套利组合报酬率的计算未考虑交易手续费，投资者在操作时需考量所选经纪商的手续费。

    若投资者选择将该组合持有到期，则需准备相应的资金用于到期交割。因50ETF期权目前采用的是实物交割的方式，投资者还需留意交割时现货价格变化导致的风险。

联系方式：

研究员：张恪清

期货从业资格证号：F3017718

电子邮箱：zhangkq@ghlsqh.com.cn

地  址：上海市浦东新区世纪大道1777号东方希望大厦8楼GH室  国海良时期货 金融创新部

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